El proyecto de reforma de la Carta Orgánica del BCRA, ¿es progresista?

Para responder a la pregunta es preciso aclarar que, dejando de lado la retórica Nac&Pop, el proyecto tiene 3 ejes principales:

1. Explícita que la estrategia de política monetaria hacia futuro se caracterizará por la discrecionalidad.
2. Permite que se utilicen sin restricciones las reservas del Banco Central para pagar la deuda pública externa.
3. Abre la puerta a lo que la literatura denomina "represión financiera"

Sobre el primer punto, esto es, qué tipo de estrategia de política monetaria adoptaremos, el proyecto propone abandonar la estrategia de Metas monetarias que se había adoptado a la salida de la Convertibilidad e inclinarse por el enfoque de la discrecionalidad que tradicionalmente ha utilizado la Reserva Federal de los Estados Unidos.

Hay en la actualidad en el mundo cuatro tipo de estrategias de política monetaria posibles:

• Metas de tipo de cambio (Convertibilidad, Tablita)
• Metas monetarias (Pos-convertibilidad)
• Metas de inflación (Nueva Zelanda, Canadá, Suecia, Chile, Brasil, México)
• Discrecionalidad (EEUU, ¿Argentina 2012?)

El objetivo de todas ellas es alcanzar la estabilidad de precios, porque existe consenso en la profesión de que ese es el rol fundamental de todo Banco Central. Adicionalmente al objetivo de controlar la inflación (que figura en la actual Carta Orgánica y que el BCRA bajo las conducciones de Redrado y Marcó del Pont no cumplió), el proyecto propone como objetivo promover el desarrollo con equidad social. Siendo benévolos, podríamos interpretar que lo que se quiso decir es que el Banco Central debe también ocuparse de que el producto se ubique en su nivel de pleno empleo, ya que cualquier economista medianamente formado sabe que la falta de equidad distributiva no puede corregirse con la política monetaria. 

Ampliar los objetivos para que el BCRA se ocupe no solo de la inflación, sino también del nivel de actividad es una propuesta atendible. Se podría argumentar que -en algún modo- es innecesario ya que de hecho, a partir del colapso de la Convertibilidad, el BCRA pudo aplicar una política monetaria muy expansiva para alcanzar el pleno empleo, en el marco de la normativa vigente.

Lo que si constituye un mala idea es adoptar la Discrecionalidad como estrategia de política monetaria ya que este enfoque requiere de autoridades económicas con un alto nivel de credibilidad.

La discusión central en torno de las tres primeras estrategias de política monetaria radica en analizar cuál es la manera de construir instituciones y mecanismos que sean eficaces para restringir adecuadamente la discrecionalidad de las autoridades monetarias, de manera a que la estabilidad de precios pueda lograrse en el largo plazo.

En la estrategia de Metas de tipo de cambio se trata de fijar el valor de la moneda doméstica a la de un país grande que tenga una baja tasa de inflación. El anclaje del precio de los bienes transables mediante la fijación del tipo de cambio contribuye a moderar la inflación, además el tipo de cambio fijo provee una regla automática para el manejo de la política monetaria y evita entonces el problema de la inconsistencia temporal de la discrecionalidad. Sin embargo, puede ocurrir que la estrategia genere atraso cambiario y si no hay posibilidad de devaluar (Convertibilidad, Unión Europea) la crisis macroeconómica tendrá efectos devastadores.

La estrategia de Metas monetarias consiste en establecer y anunciar las pautas de crecimiento de algún agregado monetario de referencia para informar al público sobre las intenciones del Banco Central. Debería esperarse que la tasa de emisión propuesta sea similar al pronóstico respecto a la tasa de crecimiento del PIB de manera a no generar presiones inflacionarias. Formalmente, hoy en día Argentina utiliza esta estrategia y el BCRA anuncia en diciembre el Programa Monetario para el año próximo. Las comparaciones entre las bandas del programa monetario y los agregados observados brindan señales periódicas al publico y a los mercados sobre el desempeño de la política monetaria y sobre las intenciones de las autoridades de mantener el control de la inflación (todo ello bajo el supuesto de que las bandas del programa monetario hayan sido establecidas en niveles razonables, cosa que no se hizo ni con Redrado, ni con Marcó del Pont ya que en ambos casos los incrementos propuestos en la cantidad de dinero fueron sistemáticamente excesivos, alrededor del 20% y del 30% respectivamente).

La estrategia de Metas de inflación se basa en la idea de que el Banco Central propone una cierta tasa de inflación como objetivo para el año siguiente, y luego intenta dirigir la inflación real hacia la meta propuesta utilizando la tasa de interés de referencia y otros instrumentos monetarios. La estrategia requiere de un Banco Central con el mandato explícito de preservar la estabilidad del precios como principal objetivo de la política monetaria y un alto grado de autonomía operativa para perseguir ese objetivo. El Banco Central debe rendir cuentas en cuanto al logro del objetivo de inflación, requiriendo fundamentalmente de mucha transparencia en la estrategia y en la implementación de la política. El enfoque de política se basa en una evaluación prospectiva (a futuro) de las presiones inflacionarias, teniendo en cuenta una amplia variedad de información. Las Metas de inflación ya han cumplido 20 años de manera que se pueden hacer análisis empíricos respecto a ventajas y desventajas.

Resulta un retroceso que la Argentina adopte hacia futuro la estrategia de la discrecionalidad, que es desaconsejable respecto a la actualmente vigente, la que a su vez podría verse superada por el esquema de metas de inflación. Una visión neokeynesiana moderna del manejo de la política monetaria consiste en adoptar el esquema de metas de inflación combinándolo con un manejo de la tasa de interés de referencia conforme a la Regla de Taylor. En efecto, cuando el Banco Central fija la tasa de interés de referencia según esta regla, se está ocupando tanto de controlar la inflación y como de asegurar el pleno empleo.

Para concluir sobre este punto, hay que señalar que la lectura -que se hace en los considerandos del proyecto- sobre las razones de la crisis financiera internacional es incompleta ya que se omite indicar que una de las causas de la crisis de las hipotecas subprime fue precisamente la política monetaria laxa implementada por Greenspan al amparo de la estrategia de la discrecionalidad que el proyecto en debate sugiere adoptar.

En cuanto al segundo eje del proyecto respecto al uso de las reservas para pagar deuda, es importante tener presente que la acumulación de reservas se realiza gracias al impuesto inflacionario. Y pagar deuda mediante el impuesto inflacionario es hacerle pagar la deuda a quienes perciben ingresos fijos, es decir, los asalariados, lo que no puede decirse que sea una política muy progresista.

En el tratamiento en comisión del proyecto se modificó el artículo 20 para elevar, por 18 meses y con "carácter excepcional", del 10 al 20 por ciento el porcentaje que el Tesoro nacional podrá recibir como adelantos transitorios del BCRA en relación con la recaudación de los últimos doce meses. No hay dudas que de utilizarse esta facultad el resultado será un más alto nivel de inflación.

En relación al tercer eje, el proyecto abre la puerta a la "represión financiera" y nos retrotrae a una situación previa a la reforma financiera de 1977. McKinnon (1973) acuñó ese término para referirse al conjunto de restricciones que solían imponerse en algunos países al sistema bancario hace cinco décadas. Entre los instrumentos que se utilizaban podemos enumerar:

• Topes en las tasas de interés nominales que conducían a tasa de interés reales negativas, con efectos adversos sobre las decisiones de ahorro e inversión.
• Controles cuantitativos y asignación selectiva del crédito a sectores productivos, regiones o actividades consideradas prioritarias por el gobierno, con tasas de interés habitualmente subsidiadas.
•  Asignación forzada de activos o préstamos al sector público por parte de los bancos comerciales.

En términos generales, esta manipulación del sector financiero generó grandes ineficiencias, que restringieron el desarrollo de la intermediación financiera, aumentaron el spread entre las tasas de depósitos y préstamos, y redujeron el ahorro y la inversión en la economía.

El proyecto pretende reflotar toda esta mala praxis de la época de posguerra, ya que el directorio del BCRA tendrá la facultad de fijar comisiones, tasas de interés y decidir el destino de los créditos del sistema bancario.

Eliminar los resabios de la Convertibilidad quizás sea una buena idea, pero mas discrecionalidad, menos transparencia, menos rendición de cuentas al Congreso, conducen a un BCRA menos democrático, justamente lo contrario de lo que habría que hacer.

Finalmente, un Banco Central sin control parlamentario ni ningún compromiso cuantitativo respecto a la emisión monetaria, el tipo de cambio o la inflación, equivale en Argentina, a sentar las bases institucionales de la próxima crisis financiera y cambiaria.

En función de lo expuesto y respondiendo a la pregunta inicial, podemos señalar que el proyecto de reforma de la Carta Orgánica del Banco Central no es progresista, ni moderno.

Existe sin embargo en Diputados, la posibilidad de votar por un proyecto progresista, que incluye algunas mejoras institucionales significativas respecto a la ley 24144.

PD: Sobre los temas de esta entrada hablamos el 7 de marzo pasado en Canal C con Rubén Salthú en su programa "Diálogos en Libertad".

Se agradece a Marcelo Coser, responsable del Area de Comunicación del Instituto de Economía y Finanzas, la puesta a disposición de la entrevista en el archivo de prensa del Instituto.