lunes, 11 de junio de 2007

Jornadas del BCRA, un 7.5 para Redrado

Desde hace 12 años dicto la materia Política Económica Argentina en la Facultad de Ciencias Económicas de la UNC. Durante este lapso he corregido y evaluado más de 7000 exámenes finales de la materia. Usted podrá comprender entonces, que evaluar y calificar en la escala de 1 a 10, es una deformación profesional que he ido adquiriendo a lo largo del tiempo.
En esta ocasión he evaluado con un 7.5 el discurso pronunciado por el presidente del BCRA en la apertura de las Jornadas Monetarias y Bancarias de la institución. Paso a explicar el criterio de evaluación. El discurso puede dividirse en dos grandes partes a las que he asignado igual puntaje. Una primera parte, dónde se analizan las dificultades de la conducción de la política monetaria bajo incertidumbre. Una segunda parte, dónde se describen los cuatro pilares centrales de la política del BCRA y se realiza una evaluación de la situación actual al respecto.
En la primera parte, el presidente del BCRA demuestra solvencia y un acabado conocimiento de tema, por lo que se le otorgó la totalidad del puntaje, esto es 5 puntos. Merece destacarse el siguiente párrafo:

"En suma, la presencia de incertidumbre hace que la conducción de la política monetaria sea una labor sumamente ardua, aún en economías consolidadas. En economías emergentes –dónde las instituciones todavía están en proceso de construcción- la labor del banquero central presenta más dificultades.
[...]
La incertidumbre acerca de cómo realmente funciona la economía y de cuál es el verdadero valor de los parámetros en conjunción con la calidad y oportunidad de los datos (y consecuentemente de la robustez de las estimaciones) representa una limitación fundamental y no sólo aqueja al Banco Central sino también al sector privado. Hay enorme incertidumbre con respecto a la evolución de las principales variables domésticas, fundamentalmente en relación a la dinámica de los precios relativos (tanto de bienes como factores) y de los distintos sectores de la economía“

En la segunda parte del discurso Martín Redrado enumera los cuatro pilares centrales de la política monetaria y financiera en su gestión:

1. política monetaria consistente que garantice el equilibrio en el mercado monetario,
2. un enfoque prudencial anticíclico,
3. un sistema independiente de las necesidades financieras del sector público,
4. un marco normativo que impulsa el crédito a las empresas y familias.

Compartiendo el enfoque estratégico adoptado, es necesario aclarar que en esta sección le he otorgado la mitad del puntaje, es decir 2.5 puntos sobre un total de 5. Ocurre que en la actualidad, los dos primeros pilares, no se están respetando, a pesar de afirmaciones en sentido contrario tales como:

"En una economía donde las variables macroeconómicas están buscando su sendero de equilibrio de largo plazo y los mecanismos de transmisión a través del crédito son todavía acotados, la política monetaria actual nos permite mantener un estricto y continuo equilibrio en el mercado del dinero.
[...]
En síntesis, la política monetaria adoptada por el Banco Central ha permitido mantener bajo control el crecimiento de los medios de pago dentro de la metas autoimpuestas año tras año. De esta forma, el crecimiento de los medios de pago, consiguió por primera vez desde la salida de la crisis ubicarse por debajo del aumento del PIB nominal reflejando el sesgo prudencial de nuestro enfoque. La incertidumbre sobre la potencia que pudieran tener los mecanismos de transmisión exige que el sesgo prudencial de la política monetaria sea gradual pero persistente. De esta manera -( ... )– la prudencia y el gradualismo contribuyen positivamente para alcanzar la estabilidad en términos intertemporales."

Un simple cálculo de almacenero permitirá evidenciar porqué, contrariamente a lo expresado, no hubo prudencia en el manejo de los agregados monetarios. El crecimiento acumulado durante 2005 y 2006 en cualquiera de los agregados monetarios relevantes (M0, M1, M2 o M3) ha sido igual o superior al 50%, esto es el doble de lo que una gestión prudente hubiese aconsejado. En efecto, con un PIB que se ubicaba en su nivel potencial (ver anterior comentario) al comienzo de la gestión Redrado, el crecimiento anual de los medios de pago no debería haber superado el 12% (4% del PIB potencial + 8% de inflación), o sea un 25% acumulado en los dos años. En lugar de ello, hemos observado un incremento del 50%, lo que nos indica que la política monetaria ha sido expansiva. La política ha sido también procíclica ya que ha incentivado la demanda agregada más allá de las posibilidades reales de satisfacerla. Las consecuencias están a la vista: una inflación creciente que solo podrá reducirse, en la medida que desaparezca el desequilibrio en el mercado monetario (exceso de oferta de dinero) que la ha originado. Algunos tímidos pasos para corregir esta situación se han comenzado a dar en el Programa monetario 2007, pero además de tardíos, lucen insuficientes ya que en lugar de fijar el incremento en la banda superior en un 12%, se ha fijado este porcentaje para la banda inferior, dejando márgen para que la política monetaria siga siendo laxa.
En síntesis, el 7.5 con el que hemos calificado el discurso resulta de sumar los 5 puntos de la primera parte y los 2.5 de la segunda. Si usted piensa que hemos sido demasiado generosos (o por el contrario muy estrictos) con la nota final, puede cambiar las ponderaciones y obtener su propia calificación. Lo que si debería quedar claro es que el sobrecalentamiento de la economía y el recrudecimiento del actual proceso inflacionario está alimentado por la política monetaria expansiva implementada en el 2005 y 2006.
Las autoridades monetarias podrán argumentar que ignoraban que la brecha del PIB ya se había agotado al comienzo de su gestión. Sin embargo, deberían haber seguido al pie de la letra el consejo de Brainard: mientras mayor sea la incentidumbre en cuanto a los efectos de la política económica, más reducidas deberían ser las intervenciones de las autoridades económicas.
Finalmente, dejando de lado las diferencias expuestas, corresponde felicitar al presidente del BCRA por haber organizado unas extraordinarias jornadas, y sobre todo por convocar a lo más granado de los expertos internacionales, poniendo a disposición sus valiosas contribuciones.

lunes, 4 de junio de 2007

La inflación: Ser políticamente correcto o ser realista?

Felicito a mis amigos del Plan Fenix que han incursionado en el debate sobre la inflación. Suscribo a la idea que el problema inflacionario requiere tratamiento inmediato porque, por un lado castiga a los estratos de menores ingresos, y por el otro lado, desalienta la inversión y el crecimiento. Se requiere entonces, un buen diagnóstico y medidas correctivas.
El punto débil está en el diagnóstico, ya que para descartar que la inflación esté originada en un exceso de demanda, se señala que "si realmente existiera un límite físico a la producción, la brecha de demanda se manifestaría solamente a través de incrementos de precios o de importaciones." Obviamente que no estamos ante el caso extremo así planteado, no obstante ello, si podemos señalar -como lo hemos hecho en nuestro anterior post- que el PIB se encuentra más de un 10% por encima de su nivel potencial, lo que presiona sobre el nivel de precios. Dado que el PIB potencial se define como el máximo nivel de producción que una economía puede alcanzar sin generar aumentos en la inflación, todo diagnóstico de la inflación debe comenzar por una estimación de esta variable. Es una tarea llena de dificultades que en Chile la lleva a cabo un comité de expertos independientes especialmente convocados (fueron 14 en el 2003, actualmente son algo menos) de manera a asegurar cierto nivel de objetividad en cuanto al resultado. ¿Por qué no copiar esta idea?
De confirmarse nuestro diagnóstico, la propuesta del Plan Fenix, de que "la mayor oferta de bienes y servicios es en última instancia la mejor arma contra la inflación" es una frase políticamente correcta, que lamentablemente no contribuye a la solución del problema. La solución debería encontrarse moderando la expansión de la demanda agregada con políticas monetarias y fiscales anticíclicas. Lo que si hay que evitar -como lo sostienen los colegas de la UBA- son las apreciaciones cambiarias, que tan perniciosas han sido para la economía argentina.